12月10日，毕加索城市花园地产（PCG）在柬埔寨证券市场敲钟挂牌。在这个证券市场“扩容与培育”的交汇口，PCG的上市像一盏聚光灯照射向了柬埔寨的金融证券市场。
一方面，它补齐了“专业住宅开发”这一块拼图，叠加“每年7%现金分红”的明确承诺，为偏好稳收益的投资资金提供了新的抓手；另一方面，CSX当下日均成交萧条、机构资金占比极低的现实，也决定了这宗地产IPO的“加持力”并非真正被看好。其上市的效应热度能否转为长期且坚挺的定价，取决于公司能不能用真回款、真出租和透明披露为分红兑付提供保障。简言之，这是一次对市场结构的正向补强，也是一次对流动性与分红纪律的双重考验：好故事已经登台，接下来就要看毕加索的现金流与交易频度和量级能否跟得上节奏。
毕加索（PCG）在柬埔寨证券市场敲钟挂牌
一、大盘市场在变大，但交易尚未“热”起来
柬埔寨证券交易所（CSX）当前有11家股票、14只公司债在交易，行业门类比以前多了从水务、港口、银行，到教育、电信和工业园区等领域。
问题在于，每天交易量极其有限，出手的也基本以本地私人散户投资者为主，长期资金和机构资金的比重还远远不够。
交易所一边希望吸引更多企业来上市以“扩大供给”，另一边则准备推出指数基金、做市等办法，把交易慢慢做“厚”以实现“培育需求”。
通俗点说，就是货架上的商品越来越丰富，但来逛超市并产生实际购买力的人还不够多。要想热起来，必须要具备“好商品+好规则+市场培育的耐心”。
二、先有“工业地产股”，再添“专业住宅开发”版
即将挂牌的PCG并不是第一家“和地产相关”的上市公司：早些年金边经济特区（PPSP）就已经完成上市动作，其主营是工业园区的土地和配套服务，属于“园区型地产”。
PCG作为首家以商业住宅开发为主营业务上市的公司，主打高端住区和品牌物业管理。和园区型地产股相比，获得能力不同、赢利方式不同、成长空间也全然不同。
三、PCG上市对于柬埔寨证券市场的意义
其一：CSX原来已有的上市公司多是水务、电力、港口、银行和工业园区。作为首家拟挂牌企业，PCG上市后会使CSX的行业版块更趋于完整。专业“商业地产开发”的进场，会让柬埔寨的证券市场慢慢形成一个日趋完整的资本市场雏形。
其二：PCG走的是成长板路线（服务中小、成长期企业的板块），如果运营、分红都能稳得住，会给文旅、物业、医疗教育等服务类企业树立“可复制”的上市样本，形成增长板试验田效用。
其三：在交易并不活跃的证券交易环境里，发放年化7%的现金配息，容易吸引保守型投资者下场，让市场的“耐心资金”逐步充实。
需要警惕的是，柬埔寨证券市场的成长板规模尚小，行情波动可能会更加明显。此外，现金配息的“承诺分红”说起来容易，实际操作时，需要有真实且可持续的良好现金流来保障，而不能靠分红承诺甚至是借钱来支撑。
四、7%的现金分红承诺如何兑现？
首先，是钱从哪来？
1、卖房回款：项目卖出去、回款进账来，扣掉工程款、税费，留下来的现金是大头。
2、租金收入：如果有长租公寓和底商等经营性业务，可以形成相对稳定的租金收益流，成为分红承诺的重要支撑。物业管理费和相关增值服务等收入波动相对较小、稳定且能打底。此外，适度合理地使用杠杆借款可以加速项目的推进，但利息不能把现金吃光，更不能为了分红而过度使用杠杆。
根据PCG路演时披露的数据，其募资需求为600-1000万美元。按照这一数字，一年期7%的分红则需要42-70万美元。这笔钱能否每年都能够在项目的净利润中拿得出来，是一笔很容易就算得清楚的账。
柬埔寨证券市场尚处于发育阶段，单纯的“讲故事”不能支撑一支股票的维系，一定要能够做到“开账本”，以真实的销售业绩、客观的出租率和租金收益等业务回款能力去证明自身的分红能力，用连续的创收记录去建立投资者信任基础。
五、机会、瓶颈与破局
首先是可见的机会：行业类别更全面，未来如果指数基金、做市等工具到位，二级市场（再交易）的起势也会更加顺理成章。理论上讲，PCG这类“分红型股票”能把保守型投资者的资金吸引进来。
其次是面临的瓶颈：当前，CSX每天的成交额仍显可怜，机构资金还在观望；新股上来热度会有所提升，但二级市场的活跃度需要足够的时间来“养”。因此，PCG需要做好充分的应对措施。
然后是如何实现破局：实现破局，需要PCG三件事一起做。先是公司要把分红规则落到制度和流程上；后是当交易所把指数基金、做市、融资融券配起来后为PCG提供相对保障；再是把路演+投教常态化，将“一次性的热度”变成“持续性的关注”。
六、高端住宅版块：谨慎and乐观
支撑点：
金边德崇国际机场等大型基础设施的升级，为往来于国际的商旅投资者提供了更为方便的条件，同时也为高端居住需求和投资需求提供的给养。
房屋售价与优质服务支撑下的增值空间带来的收益能力在区域内有相对明显的竞争力：核心地段高端公寓大致每平米2000美元+，而毕加索天空之石在毕加索城市花园已经取得成功以及已经呈现出的优质运营和管理服务的加持下，其售价或将达4000美元+/平米，其BKK1的核心位置、成熟的商业配套和便捷的交通条件以及已经通过市场检验的管理服务品质，为毕加索天空之石在资产保值增值、租金水平与出租率提供了基础保障。
不确定性：
近两年来的金边公寓市场新盘较多、去化压力较为突出。从证券市场的发展前景看，还要看机构资金能不能真正进来，而不是更多的依赖散户。
柬埔寨产经专家孙·索万纳瑞表示：高端住宅版块不能简单的拼概念，拼的是现金流和运营能力。谁能把“品牌—产品力—销售回款—出租运营—稳定分红”做成闭环，谁就更值得市场长期给出溢价机会。
七、把“承诺”转换成“规则”，用“规则”换“估值”
CSX正处在一个“供给更多、需求待培育”的关键阶段。PPSP代表园区类地产，PCG代表高端住宅商业地产，两者尽快实现一起把“地产板块”的拼图拼接完整。
PCG 7%的分红对于投资客来说有一定的吸引力，但必须用真金白银的现金流去兑现这个分红承诺。只要PCG的开发商把专项分红账户、现金红线、季度披露这些硬措施落实到位；交易所把指数基金与做市尽快推上正轨；投资者用长期视角看待分红与投资标的的经营，“一次性IPO热度”就能沉淀成长期的市场信任。
说到底，分红不能是一句简单的口号，而应将其培养成承载能力与兑付能力的习惯；
分红不能是一个为了博取投资者认同的许诺，而是一种企业、项目、资本运作的能力。当证券发行主体把这些能力转变成为市场习惯，市场自然会给出符合预期的回报。
文：孙英龙
责任编辑：禹涔
作者为旅居柬埔寨的华侨、柬埔寨财经部产业顾问、柬埔寨产业与经济发展研究院创始人，现为柬埔寨产经媒体Khmer Times中文网出版人/总编辑、Khmer Industrial Economy出版人/总编辑，普恩特商业（新加坡）董事、执行总裁。
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